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近期美国国债收益率与美元呈现相反走势，美国国债收益率明显抬升，2年期收益率一度突破2%，10年期收益率突破2.5%；与此相反，美元却在近期大跌。我们认为，二者的走势并不矛盾，恰恰是当前美国通胀面临上行风险、但是美国与欧元区等其他国家和地区增长差和政策差缩小这一大背景在资产价格上的反映。在此我们重申并更新我们关于美元和美债利率的观点及逻辑如下。 美国国债收益率明显抬升主要是因为市场price in通胀上行风险。分解来看，近期10年期国债名义收益率较快攀升，主要是受到通胀预期抬升推动，而实际收益率相对稳定（图表1）。触发通胀预期调整的主要因素包括税改最终落地、美联储在12月会议纪要中表示税改是可能导致通胀压力过度累积从而美联储更快加息的因素之一、以及12月美国主要经济数据包括制造业PMI、核心CPI均超预期抬升。 美元走弱主要是因为欧元区与美国增长差缩小，以及欧央行在12月议息会议纪要中表示可能在2018年初调整货币政策前瞻指引使得欧美政策差缩小的时点提前。2016年开始摆脱通缩压力、经济稳步复苏以来，欧元区复苏动力不断加强，与美国的经济增长差缩小，是推动欧元兑美元升值的主要动力和整体背景。上周欧央行公布的12月议息会议纪要中表示，在2018年初将重新审视与货币政策立场及前瞻指引相关的措辞。这相比市场以及我们之前预期的可能到年中左右欧央行开始讨论调整政策调整在时点上有所提前，欧元上涨也相应提前。 向前看，我们认为未来主导美债利率和美元走势的基本逻辑以及主要矛盾不变，未来主导美债走势的依然是通胀，主导美元指数走势的依然是美国与欧元区及其他国家的增长差、政策差。 2018年美国核心通胀有望摆脱疲弱态势抬升，美债收益率面临上行风险。鉴于美国经济及全球复苏共振、以及美国税改开始落地实施，我们预计2018年美国GDP增速有望达到2.7%，进一步高于潜在产出水平[1]。在这一背景下，我们预计美国核心CPI将逐步向2.0%水平迈进。正是基于这一预测，我们预计美联储2018年有望加息四次。鉴于目前联邦基金利率隐含的加息次数仅仅为两次，在美联储因为通胀超预期修改前瞻指引时，国债收益率可能受到冲击。在美联储加息四次背景下，我们预计美国10年期国债收益率年底有望达到3.0%左右。 2018年全球加息周期有望进入追赶者加速、政策差缩小的下半场[2]，预计美元短期震荡，但全年整体面临下行压力。随着美国复苏对全球的经济增长溢出效果逐步展现，2016年以来全球复苏共振、贸易量价齐升。相比处于复苏已经较为充分的美国，欧元区、新兴经济体处于复苏初期（图表7），在进一步的复苏中，其与美国的增长差有望进一步缩小。随着复苏和再通胀趋势进一步确认，预计这些国家和地区货币政策有望进入宽松减量、紧缩加码阶段，与美国之间货币政策差也将逐步缩小。因此，在这一大的背景下，2018年美元可能面临增长差和政策差缩小带来的下行压力。不过短期而言，在欧央行货币政策紧缩预期部分提前兑现、欧元多仓拥挤背景下，我们预计欧元及美元在短期将维持震荡态势。欧元继续走强、美元继续走弱需要政策差缩小信号进一步体现。期间也不排除美元由于贸易冲突加剧等风险干扰而短暂走强的可能。 [1] 请参见我们2018年1月8日发布的海外宏观专题报告《上调美国2018年宏观预测》。 [2] 请参见我们2017年12月20日发布的《全球加息周期：追赶者加速，政策差缩小》。
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